亚瑟士盘子更大，却跑得更快
作者 | Drizzie
跑步品牌最大的恐慌，是跑得不够快。
过去几年里，昂跑几乎是新兴跑步品牌的代名词，被寄予了挑战Nike等巨头的期望，但最新第二季度财报带来了市场分歧。
第二季度，昂跑收入增长13.5%，按固定汇率计算增长21.6%至8.5亿瑞士法郎，创下单季历史新高，调整后EBITDA利润率升至19.8%的历史高位。
无论从收入还是盈利能力看，这样的成绩都远称不上失速，但财报发布当日，昂跑股价还是暴跌近20%，逼近52周低点。
问题只是在于，对于一家明星企业而言，昂跑没有继续按照市场期待的速度奔跑。
占总收入一半以上的美洲市场，第二季度按不变汇率计算仅增长13%，低于第一季度的17%。
与此同时，昂跑将全年不变汇率销售增长指引从至少23%下调至低20%区间，对应全年收入预期为34.7亿至35.6亿瑞士法郎，约合43亿至45亿美元，作为对比，昂跑去年全年按不变汇率计算的销售增长高达35.6%。
过去几年，市场几乎将这家瑞士品牌视为运动行业少有的高增长资产，当增长从35%左右回落至20%出头，即使绝对表现依然出色，资本市场对该公司的定价也必须重新调整。
一种观点认为，昂跑被增长放缓的问题，是运动鞋市场饱和和运动品类整体降温的标志，今年以来，有华尔街投行观点指出，全球运动鞋市场正在从高速增长转入低增速常态，运动休闲化红利基本见顶。
然而，另一个事件却可能完全驳斥这种说法，因为体量更大的日本运动公司亚瑟士却仍在加速。
亚瑟士于上周发布2026财年第二季度及上半年业绩，第二季度，集团收入大涨35.9%至2642亿日元，净利润大涨62.1%至356亿日元，所有地区均实现收入和营业利润增长。
上半年，亚瑟士收入大涨32.7%至5344亿日元，净利润大涨53.3%至821亿日元。
亚瑟士集团第二季度收入大涨36%
基于上半年的表现，亚瑟士将2026财年全年收入指引从此前的9500亿日元上调至1.05万亿日元，利润预期则从1100亿日元上调至1200亿日元，按照大致汇率计算，亚瑟士预计2026年收入为约合70亿美元。
换言之，亚瑟士预计的全年收入规模大约是昂跑指引中值的1.6倍，但其最新一个季度的收入增速却达到35.9%，明显快于昂跑13.5%的报告增长率。
运动行业并不缺高增长的小公司，但一家年收入规模已经达到约70亿美元的企业，依然能够跑出接近36%的单季增长的情况并不常见。
基数越大，每增加一个百分点，对应的绝对收入增量也越大。
相比之下，Hoka母公司Deckers在截至6月底的最新财季收入增长5.7%至10.2亿美元，Hoka品牌收入增长7.7%至7.04亿美元，单季增速从此前连续的高双位数大幅回落至个位数。
作为与昂跑一同作为新势力的跑步品牌，Hoka增长曲线的平稳比昂跑来得更早，财报公布后，集团股价也一度下跌7.5%。
此外，美国跑步品牌Brooks上半年收入则增长14%，这些过去几年被视为跑步赛道新势力的品牌，增长正在逐渐进入更稳定的常态化阶段，这往往是品牌规模高速扩张后的自然规律。
昂跑按不变汇率计算21.6%的增长，放在成熟运动品牌中依然十分出色，它真正面对的是高预期陷阱，资本市场已经按照35%左右的增长速度给它定价，因此即使只是增长回落到20%出头，也足以引发剧烈的估值调整。
但亚瑟士却正在一个更大的生意盘子，实现了继续加速，令市场感到意外。
与昂跑、Hoka等频繁占据明星营销和社交媒体话题的品牌不同，亚瑟士近年传播相对克制，被认为是低调赢家，但仍然在收入规模已经明显领先的基础上，同时实现了更快的增长。
亚瑟士这一轮增长中，最大的推动力被视为鬼塚虎。
截至6月底，鬼塚虎上半年收入大涨35.9%至895亿日元，在日本市场的带动下，所有地区均实现双位数增长，第二季度收入增长37.6%至516亿日元。
亚瑟士特别提到，强劲的入境游客消费推动了鬼塚虎在日本市场的表现，欧洲和中国市场销售额也同步增长。
亚瑟士对于这个即将迎来80周年的品牌，也拿出了更大野心。
今年6月，亚瑟士宣布计划于2027年1月1日剥离鬼塚虎业务，将其纳入新成立的OT Group Corp.独立运营，新公司仍将是亚瑟士的全资子公司，该集团希望借此进一步确立鬼塚虎作为高端甚至奢侈化生活方式品牌的定位。
这意味着，亚瑟士正在主动拆开两个曾经紧密绑定的品牌身份，继续向多品牌结构进发。
Asics亚瑟士主品牌继续强化专业运动性能，从跑步到网球、排球等竞技项目寻找确定性的增长，鬼塚虎则进一步走向时尚和生活方式市场，试图摆脱传统运动鞋品牌的认知框架。
品牌定位的变化，也迅速落实到零售网络。
今年7月，鬼塚虎在东京新宿开出目前全球最大的旗舰店，覆盖品牌完整产品线，同月又在上海开设旗舰店，未来三个月该品牌将在日本名古屋、米兰和首尔开设高规格店铺。
鬼冢虎位于东京原宿的全球最大旗舰店承载品牌新野心
更值得注意的是北美市场，鬼塚虎计划于2027年在洛杉矶开店，并将其作为重返北美市场的重要一步。
按照亚瑟士的规划，鬼塚虎要搭建的一个与其高端生活方式定位相匹配的全球旗舰店体系，未来这些门店不仅是销售渠道，也将成为体现品牌愿景的全渠道枢纽。
更重要的是，鬼塚虎并不是亚瑟士唯一的增长引擎。 SportStyle运动时尚业务成为上半年集团最令人意外的亮点之一，收入暴涨83%至1231亿日元。
亚瑟士并非依靠一款偶然爆红的产品推动增长，而是多个经典鞋型同时获得市场认可，Gel-1130、Gel-NYC和Gel-Kayano 14等鞋款持续热销，复古跑鞋重新成为时尚消费市场的热门品类，让亚瑟士过去积累的大量经典鞋型，正在被重新转化为生活方式市场的商业价值。
亚瑟士Gel-Kayano 14等鞋款持续热销
运动时尚业务的增长也没有削弱性能跑步业务，性能跑步目前也是当前全球竞争最激烈的细分领域，包括Nike、adidas等巨头都在紧紧瞄准该领域。
财报显示，亚瑟士跑步业务收入在上半年增长19.3%至2206亿日元，Bounce系列继续保持强劲增长，6月推出的Gel-Kayano 33也取得了公司所称的强劲开局。
此外，核心竞技运动业务也增长24.9%至551亿日元，主要受到网球和排球等业务推动。
服装业务则上半年增长28.1%至256亿日元，增长主要来自欧洲市场强劲的跑步服装销售，中国市场、北美以及东南亚和南亚市场也表现良好。
显然，与昂跑持续将服装视为摆脱单一跑鞋公司标签的重要方向类似，亚瑟士也在扩大鞋类之外的收入来源。
但区别在于，昂跑仍然处于单品牌从跑鞋向更多品类扩张的过程中，而亚瑟士作为更成熟的商业集团，已经形成了跑步、运动时尚、鬼塚虎、核心竞技运动和服装等多个业务板块同时增长的局面。
值得关注的是，该集团旗下专业健步与舒适鞋履品牌Asics Walking则代表着亚瑟士下一步试图开拓的新空间。
上半年，该业务收入增长9.8%至86亿日元，亚瑟士正在将Asics Walking重新定位为高端品牌，并计划逐步升级直营门店设计。
从2026年下半年开始，Asics Walking还将启动海外扩张，而首批重点市场明确包括中国市场及其他地区。
按地区看，亚瑟士对于日本市场以重组和强化为主，该品牌计划把会员体系整合至OneAsics品牌旗下，自2027年1月1日起，Asics Trading Co. Ltd.的步行鞋业务将转移至亚瑟士集团和Asics Japan Co., Ltd.，相关业务随后逐步终止，Asics Trading最终将解散和清算。
这项调整预计将带来70亿日元的特别损失，短期来看，这是一次有成本的业务重组，但从长期看，亚瑟士显然希望进一步集中品牌和渠道资源，将原本相对分散的业务整合到更清晰的品牌战略之下。
中国市场已经成为日本之外全球第三大市场，尽管此次财报并未披露中国市场数据，但上一财年中国市场收入增长19.9%至1205亿日元。
鬼塚虎7月在上海开设旗舰店，与东京新宿全球最大旗舰店几乎同步推进，与此同时，Asics Walking的海外扩张也将中国市场列为首批市场之一，可见中国市场的战略地位。
该集团还在加快搭建全球研发网络，去年12月，亚瑟士在北美设立研发中心，今年6月又在欧洲建立新的研发中心，希望通过更本地化的研发能力推动跑鞋科技和材料创新。
在亚瑟士发布上半年业绩并上调全年指引后，市场对其增长前景的关注进一步升温，截至8月中旬，亚瑟士股价今年以来累计上涨37.2%。
不过，增长故事越强，估值问题也开始变得无法回避。
Simply Wall St数据显示，亚瑟士目前市盈率约为29.4倍，明显高于日本奢侈品行业17.1倍的平均水平和23.8倍的直接可比公司平均水平，经历今年以来37.2%的上涨后，亚瑟士股价距离分析师目标价也仅约5%。
资本市场实际上已经开始将部分增长预期计入股价，如果主要市场消费者需求放缓，或日元走强进一步影响海外收入折算价值，当前的估值溢价也可能面临压力。
但是无可否认的是，市场正在重新认识到这家1949年创立的老牌运动公司的增长潜力，它并非以颠覆者形象出现，而是在已有品牌资产中找到了新的增长方式，跑出了加速度。
从竞争格局来看，亚瑟士的规模高于昂跑，虽然与阿迪达斯仍有明显距离，但与传统运动品牌第一梯队的PUMA的差距正在迅速缩小。
2026年上半年，PUMA收入约41亿美元，亚瑟士约34亿美元，仍然身处艰难转型的PUMA第二季度收入下滑9.4%，也在热门的性能跑步领域被边缘化。
跑步市场接下来的分水岭，是看第一段增长结束后，谁还有下一双鞋可以继续跑。
